Реализираната волатилност на S&P500 е под 10%. Кредитните спредове са изключително тесни и освен някои краткотрайни европейски политически драми пазарите продължават да вървят нагоре.
Все пак Алфонсо Пекатиело от The Macro Compass мисли, че макроволатилността се връща. Публикуван неговия анализ без намеса, въпреки че има някои спорни точки според мен.
На първо място: ние потискаме икономическите цикли, инжектирайки изкуствено равновесие, което само ще направи системата по-крехка в дългосрочен план. Не ни е позволено повече да имаме рецесия.
Тази страхотна графика от проф. Лий Копок показва броя на месеците, които икономиката на САЩ е прекарала в рецесия за 30-годишни периоди, започвайки от 1870-те години до днес.
Посланието е доста ясно: нашата икономическа система е станала много по-стабилна, тъй като прекарваме все по-малко време в условия на рецесия. Но защо?
Бих казал, че има 3 основни причини:
Геополитическа сигурност
Едва ли е изненада, че като имате по-малко системно важни войни, вие ще имате много повече финансова и икономическа стабилност.
Преминаване от златен стандарт към напълно еластична система на фиатни пари
Златният стандарт работи, като обвързва фиатната валута към фиксиран, твърд актив, чието предлагане не може да бъде разширено – злато. Това намалява шансовете за бързо разширяване или обезценяване на фиатните пари с течение на времето.
Но обратната страна на златния стандарт е точно това: като не позволявате бързо разширяване на създаването на фиатни пари, когато е необходимо (т.е. за стабилизиране на икономиката по време на рецесии), ще получите по-нестабилни икономически цикли и следователно ще прекарате повече време в рецесия (мисля, че може доста да се спори по този въпрос).
Политиците се опитват усилено да „отменят“ концепцията за рецесия
Да можеш да разшириш създаването на фиатни пари по напълно еластичен начин е страхотно, но политиците могат да злоупотребяват с тази система (всъщност те винаги го правят). Това води до мястото, където сме днес: политиците упорито се опитват да изтрият изцяло концепцията за рецесия. Но в една капиталистическа система това не работи!
Рецесиите трябва да бъдат част от стандартен икономически цикъл, при който на системата е позволено да се „прочисти“ и да започне отново по-силно от всякога. Но и този път политиците избраха изкуствено да стабилизират икономиката.
Тази графика обяснява защо ФЕД повиши лихвените проценти над 5% и въпреки това икономиката на САЩ не се срива.
Последният път, когато лихвите на Федералния резерв бяха качени агресивно към 5% и задържани там с дълга, ястребова пауза, беше през 2006-2007 г.
И очевидно нещо се счупи тогава: пазарът на жилища в САЩ, който предизвика хаос и в банковата индустрия и генерира най-голямата финансова криза в ерата след Втората световна война.
Но има ключова разлика между сега и тогава.
Кредитна експанзия срещу фискална експанзия
Голямата парична експанзия през 2005-2007 година бе водена от кредитите. Днес паричната експанзия е водена от фискалната политика.
Икономиките растат над потенциала, ако нови пари се създават в големи размери: това може да стане чрез правителството с щедри проциклични фискални стимули (днес) или чрез кредитиране на частния сектор (банкови заеми и т.н.).
И ако бъдат доведени до крайност, тези два източника на създаване на пари водят до различни дисбаланси с течение на времето.
През 2005-2007 г. създаването на пари се свеждаше изцяло до заеми от частния сектор (синьо): частният сектор на САЩ използва много ливъридж, за да преследва жилищния балон чрез двигателите на високорисковите ипотечни и кредитни пазари.
Тогава правителството не допринасяше много за създаването на пари.
В края на 2007 г. пазарът на жилища се пропука под натиска на прекомерния ливъридж на частния сектор. Когато кредитът на частния сектор като процент от БВП нараства неконтролируемо, вие често получавате кредитно събитие или по-просто казано: „нещо се чупи“.
Примери са имотният балон в Япония и Испания, треската на азиатските тигри, жилищният балон в САЩ или Китай днес. Но днес историята е различна.
Кредитът в частния сектор не е източникът на прекомерно създаване на пари и нестабилност – частният сектор в САЩ всъщност е намалил ливъриджа от 2008 година!
Вместо това всичко опира до държавни дефицити!
Днес историята е различна: мащабът на държавния дефицит през 2020-2021 година (оранжево на горната графика) беше огромен и това бе основният двигател на създаването на пари, които все още циркулират в икономиката.
Получихме още един фискален удар през 2023 г., докато кредитите за частния сектор намаляват вече 2 години (синьо на горната графика).
Това означава, че рискът този път не е непременно „нещо да се счупи“, особено в САЩ. Рискът е, че правителството на САЩ продължава да налива масло в огъня и това може да доведе до повторно ускоряване на инфлацията и да направи макроциклите по-нестабилни.
Което ме отвежда до истинския източник на предстоящата макроволатилност: изборите в САЩ.
Изборите в САЩ
След президентския дебат пазарът на облигации изпраща интересен сигнал. Когато първият дебат приключи, слабото представяне на Байдън доведе до рязко увеличаване на шансовете Тръмп да бъде следващият президент.
Тези коефициенти са повишиха допълнително след опита убийство на Доналд Тръмп.
Не отне много време на пазарът на облигации да отговори. Кривата на доходност се изостря доста силно след дебата и натискът за изостряне може да продължи.
Графиката по-горе показва пазарните очаквания за лихвените проценти на ФЕД (на 16 юли в синьо и две седмици по-рано в оранжево). Долната част показва разликата в доходността за всяка точна от кривата.
Изострянето е много очевидно. Но защо се случва?
Какво знаем за икономическата програма на Тръмп засега?
- Твърда позиция спрямо имиграцията. Това е инфлационно. Една от причините, поради която дезинфлационният път бе толкова благоприятен досега, докато пазарът на труда в САЩ се задържаше стабилен е, че има голямо увеличение в предлагането на работна ръка, най-вече поради нетната имиграция в САЩ. Възпрепятстването на този поток от предлагане на работна ръка би намалило растежа, като в същото време би увеличило инфлационния натиск и възходящия натиск върху заплатите.
- Високи мита за Китай. Това е инфлационно. Цените на вноса може да се повишат агресивно и обемът на вноса/износа по света може да пострада в резултат на засилен протекционизъм.
- Натиск върху ФЕД за сваляне на лихвите. Въпреки че икономиката на САЩ се държи добре и проинфлационната си политика, Тръмп иска ФЕД да намали лихвите. Рискът е икономиката да прегрее, потенциално генерирайки допълнителен инфлационен натиск.
С нарастването на шансовете на Тръмп да спечели надпреварата нарастват и рисковете от инфлационни (или стагфлационни) политики, докато ФЕД е притискан да свали лихвите.
Какво прави пазарът на облигации?
Инфлационните рискове карат инвеститорите на пазара на облигации да инжектират срочна премия: тъй като несигурността около бъдещи пристъпи на инфлация се увеличава, кривата трябва да се изостря, за да гарантира по-широк буфер (срочна премия), за да се включат инвеститорите в облигации.
Ако волатилността се завърне на пазара на облигации е добре да внимавате (следете MOVE Index). Наблюдаваме пословичното затишие пред буря.
Източник: The Macro Compass
