„През по-голямата част от последното десетилетие компаниите, които изкупуват своите акции, отчитат всички нетни покупки. Общият размер на акциите, изкупени обратно от компании след кризата от 2008 г., дори надвишава разходите на Федералния резерв за закупуване на облигации през същия период като част от количествените облекчения. И двете повишиха цените на активите.“
С други думи, изглежда, че Федералния резерв, който инжектира огромна ликвидност на финансовите пазари, и корпорациите, които изкупуват обратно своите акции, са основните виновници за повишениеto на цените на пазарите след Глобалната финансова криза.
Ето защо в тази статия ще разгледаме какво всъщност представляват обратните изкупувания на акции от корпорациите и какъв е техния ефект върху пазарите.
Разбира се, може да изгледате записа на уебинара, свързан с обраните изкупувания, ако форматът ви допада повече:
Какво е обратно изкупуване?
Обратно изкупуване на акции (англ. share buyback) е процес, при който една компания изкупува обратно свои собствени акции от пазара. Това намалява броя акции в обръщение на компанията.
Обратното изкупуване на акции може да се извърши по няколко начина:
- Покупки на открития пазар: Компанията купува своите акции на открития пазар, точно както би направил всеки друг инвеститор.
- Търговски предложения: Компанията предлага обратно изкупуване на акции от съществуващи акционери на определена цена през определен период.
- Холандски търг: Компанията определя ценови диапазон, в рамките на който е готова да изкупи обратно акции, а акционерите посочват колко акции са готови да продадат в рамките на този ценови диапазон. След това компанията определя най-ниската цена, на която може да закупи желания брой акции.
След като компанията изкупи обратно тези акции, те обикновено се оттеглят, което означава, че вече не са в обращение и не са налични за търговия. По просто казано, броя на акции в обръщение намалява след обратно изкупуване.
Ето една графика, която показва обикновените акции в обръщения на Apple от пика на този показател през 2014 година, от която се вижда ефектът от обратното изкупуване на компанията:
За да разберете за какви размери става въпрос, трябва да отбележа, че за последните 10 години броят на акциите в обръщение на Apple е спаднал с над 40%!
Защо компаниите практикуват обратно изкупуване на акции?
Ще изброя някои от най-популярните причини компаниите да изкупуват обратно своите акции:
- Увеличаване на печалбата на акция (EPS): Тъй като общият брой на акциите в обращение намалява след обратно изкупуване, показателят за печалба на акция (EPS) може да се увеличи дори ако печалбите на компанията останат същите.
- Връщане на пари на акционерите: Чрез обратно изкупуване на акции, една компания може да върне пари на своите акционери, като намали дяловете си.
- Сигнал за подценяване: Обратното изкупуване на акции може да сигнализира на пазара, че ръководството на компанията смята, че нейните акции са подценени. Това потенциално може да повиши интереса на инвеститорите.
- Компенсация за вътрешни лица: Обратното изкупуване на акции може да се използва за компенсиране на размиването от опции върху акции или други планове за възнаграждение, базирани на акции, за ръководители и служители на компанията.
- Покачване на цената на акцията: обратното изкупуване на практика увеличава търсенето на акции и/или компенсира ръста на предлагането.
Как се изкуствено е увеличава печалба на акция (EPS)?
Ето и един бърз пример:
- Една компания има 2 акции в обръщение
- Нетната печалба на компанията е $1.
- Показателят печалба на акция (EPS) се изчислява като разделите нетната печалба на компанията на броя акции в обръщение: 1/2 = $0,50 EPS.
- Ако през следващата година компанията си изкупи обратно едната от двете акции (остава 1), а печалбата и остане същата тогава EPS ще се удвои до $1, тъй като 1/1=$1.
Следователно, компанията може да вдигне своя показател печалба на акция без да увеличава приходите или печалбите си просто като изкупува обратно своите акции.
Тук трябва да отбележим, че показателят печалба на акция е сред най-следените (ако не и най-следения) от пазарите при публикуване на отчетите на компаниите.
Впрочем, ако погледнем долната графика на JP Morgan ще видим, че компаниите много по-лесно побеждават очакванията за показателя печалба на акция, отколкото тези за приходите.
Това изглежда напълно нормално. За ръст на приходите над очакванията трябва повече от това да си изкупиш обратно акциите или да приложиш някои други счетоводни трикове.
Негативите на обратните изкупувания
Сега ще изброя някои от основните негативи на обратното изкупуване на акции:
- Краткосрочен фокус – Може да се използва за изкуствено повишаване на цената на акциите вместо за дългосрочни инвестиции.
- Намаляване на ликвидността – Използването на пари в брой за обратно изкупуване може да намали наличните средства за инвестиции в бизнеса и да е сигнал за липса на други инвестиционни възможности.
- Потенциална манипулация – Може да се използва за прикриване на слаби финансови резултати.
- Полза основно за ръководството – Може да увеличи печалбата на акция и бонусите на мениджърите, без реално подобрение на бизнеса.
Негативите от масовото изкупуване на акции е, че то има еднократен ефект върху цената на акциите на компанията. Ето защо след като една компания започне обратно изкупуване, тя неизбежно е хваната в капана да продължи да изкупува своите акции, за да поддържа ръста на цената на акциите и на печалбите, за да не разочарова инвеститорите, а и мениджърите.
На следващата графика на JP Morgan ясно се вижда как обратните изкупувания нарастват с всяка следваща година:
Постоянното отделяне на все повече средства за изкупуване на акции непрекъснато отклонява нарастващи суми от реалния бизнес на компанията, което отнема от потенциала за дългосрочен растеж.
Най-малко доброто използване на парите
Обратното изкупуване на акции само по себе си не е непременно нещо лошо, а може да се каже, че е най-малко доброто използване на парите в брой на компанията. Някои по-стойностни приложения на тези пари биха били:
- Разширяване на бизнеса и иновации (капиталови разходи, оперативни разходи).
- Сливане и придобиване на други компании.
- Изплащане на дълг.
- Изплащане на дивиденти на акционерите.
Вместо това парите да се употребяват за намаляване на броя на акциите в обращение, повишаване на цената и изкуствено увеличаване на печалбата на акция.
Очакванията са, че през 2025 година парите за обратни изкупувания ще са приблизително колкото парите за капиталови разходи на компаниите от S&P 500:
Въпросът е: може ли да се поддържат дългосрочно бизнеси с обратни изкупувания?
Ограничаване на обратните изкупувания
Ето защо през последните няколко години в САЩ се чуват гласове за ограничаването на обраните изкупувания или за тяхното облагане с данъци.
В миналото обратните изкупувания са били забранени като форма на пазарна манипулация, но през 1982 година Securities exchange commission легализира обратните изкупувания на открития пазар чрез Правило 10b-18.
Въпреки че целта им беше да предложат на компаниите гъвкавост при управлението на капитала, обратните изкупувания са се превърнали в инструменти, често обслужващи интересите на ръководството, а не по-широката стойност за акционерите.
Моите предположения са, че в даден момента в бъдеще обратните изкупвания отново ще бъдат поставени под регулаторен натиск. Но знаем, че регулаторите традиционно се задействат, когато нещо се счупи (например пукане на балон, който да засегне множество инвеститори)
Колко важни са обратните изкупувания?
Както разбрахме от цитата на Джон Отърс в началото – ФЕД, който инжектира ликвидност на пазарите и корпорациите, които изкупуват акциите са основните двигатели на пазарите в последните години. Можем да кажем, че тези два фактора донякъде са свързани.
На следващата графика се вижда една наистина шокираща картина. На практика, корпорациите са единствения нетен купувач на акции на пазарите от 2000-та година до 2024 година.
Пенсионните фондове и взаимните фондове нетно са продали акции за $2,7 трилиона, докато домакинствата и чуждестранните инвеститори нетно са купили за $2,4 трилиона, което общо прави нетна продажба за $0,3 трилиона от началото на века до 2024 г.
В същото време корпорациите нетно са изкупили акции за $5,5 трилиона за същия период, което извежда ситуацията до нетна покупка от $5,2 трилиона.
Важно е да се отбележи, че от 2009 година до 2024 процентната промяна в обратните изкупувания на компаниите от S&P 500 далеч изпреварва повишението на цената на индекса. Това потвърждава твърдението, че извън корпорациите, останалите пазарни участници вероятно са нетни продавачи.
На фона споменатото не е изненадващо, че прозорците за прекъсване на обратните изкупувания често съвпадат с периоди на корекции на пазарите.
Тези прозорци, в които корпорациите не могат да изкупуват обратно своите акции, обикновено са около публикуване на значима финансова информация като отчетите, например.
Продължителността на прозорците без обратно изкупуване може да варира в зависимост от компанията и нейните политики. Обикновено периодите на прекъсване започват няколко седмици преди планираната дата на публикуване на отчетите и приключват няколко дни след пускането.
Какви са очакванията за обратните изкупувания?
От Goldman Sachs прогнозират, че за първи път в историята обратните изкупувания на акции от S&P 500 ще надхвърлят $1 трилион през 2025 година.
Към май 2025 г. разрешенията за обратно изкупуване на корпоративни акции са на път да надминат $1,35 трилиона долара тази година, като ще бъдат изпълнени над $1 трилион, което ще е нов рекорд.
Това не би трябвало да е изненадващо, като се има предвид, че Apple (AAPL) обяви допълнителни 100 милиарда долара, а Google добави още 70 милиарда долара към своите програми (тези две програми ще представляват 12% от общата сума).
Предполагам вече сте разбрали, че парите за обратните изкупувания идват от печалбите на корпорациите.
Докато икономическата ситуация подкрепя растежа на печалбите увереността на изпълнителните директори също нараства. А колкото по-уверени са изпълнителните директори в бизнеса си, толкова по-ускорено могат да изкупуват акциите на компаниите, които управляват.
Кой печели най-много от обратните изкупувания?
Обратното изкупуване на акции връща пари само на онези лица, които продават своите акции. Това е транзакция на открития пазар, така че ако Apple изкупи обратно част от своите акции в обращение, единствените хора, които получават някакъв капитал, са тези, които са продали акциите си.
И така, кои са тези, които най-често продават акциите си? Това са вътрешните лица, разбира се, тъй като промените в структурите на възнагражденията от началото на века ги направиха силно зависими от акции. Ето и част от причините:
- Вътрешни лица, запознати с графиците за обратно изкупуване, могат да продават акции по време на периоди на обратно изкупуване, когато цените са временно повишени.
- Увеличаването на печалбата на акции може да отключва бонус възнаграждения за ръководителите.
- Обратното изкупуване реабсорбира акции, емитирани чрез опции на акции и ограничени права върху акции (RSU), предотвратявайки разводняването и поддържайки цените на акциите високи за вътрешните лица.
Вътрешните лица често продават акции, получени като част от цялостната им структура на компенсация, за да ги превърнат в реални пари в брой. Както Financial Times писа:
„Корпоративните ръководители посочват няколко причини за обратно изкупуване на акции, но нито една от тях не се доближава до обяснителната сила на тази проста истина: базираните на акции инструменти съставляват по-голямата част от тяхното заплащане и в краткосрочен план обратното изкупуване повишава цените на акциите.”
Доклад от проучване на Комисията за ценни книжа и борси, цитиран от Yahoo Finance установи същото: много корпоративни ръководители продават значителни количества от собствените си акции, след като техните компании обявят обратни изкупувания на акции.
Какво мисли Бъфет за обратните изкупувания?
Уорън Бъфет защити обратното изкупуване на акции в годишното писмо на Berkshire Hathaway през 2022, отхвърляйки онези, които се противопоставят на практиката, която според него е от полза за всички акционери.
„Когато ви кажат, че всички обратни изкупувания са вредни за акционерите или за страната, или са особено полезни за главните изпълнителни директори, вие слушате или икономически неграмотен, или неграмотен демагог (герои, които не се изключват взаимно).“
Медиите се хванаха с две ръце за този цитат, очевидно не отделяйки време да прочетат какво всъщност пише Бъфет в годишното си писмо.
„Математиката не е сложна: когато броят на дяловете намалява, интересът ви към многобройните ни бизнеси нараства. Всяка малка част помага, ако обратното изкупуване се извършва на цени, повишаващи стойността.
Също толкова сигурно, когато една компания надплаща за обратно изкупуване, продължаващите акционери губят. В такива моменти печалбите текат само към продаващите акционери и към приятелския, но скъп инвестиционен банкер, който препоръчва глупавите покупки.
Уорън Бъфет може да е прав, когато заявява, че ако обратното изкупуване се извършва на цена, която повишава стойността, те мога да бъдат от полза за всички акционери чрез увеличаване на размера на тяхната собственост в компанията.
За разлика от разказа на масмедиите, това НЕ е „връщане на капитал на акционерите“, а обратното на разреждане на акциите (англ. share dilution).
Масмедиите побързаха да скочат на всеки, който се противопоставя на обратните изкупувания на акции (изглежда логично предвид финансовите им интереси и тези на техните акционери), без дори да прочетат изцяло казано от Уорън Бъфет.
Все пак и самия Бъфет има интерес да защити обратните изкупувания, тъй като неговата компания Berkshire Hathaway също ги практикува.
Да вземем например последното грандиозно обратно изкупуване на Apple, което бе обявено при съотношение цена / продажби от 7,3, при медианно съотношение за последните 20 години от 3,3. Това е повече от два пъти по-високо. Съмнявам се, че влиза в критериите на Бъфет за подценена компания и създаване на стойност за акционерите.
Заключение
През последните 2 десетилетия обратните изкупувания на акции са ключов фактор, който подкрепя пазара и позволява на изпълнителните директори да манипулират някои много следени от инвеститорите показатели като печалба на акция (EPS).
Чрез обратно изкупуване на акции много от изпълнителните директори търсят и свои собствени облаги като продават притежаваните от тях акции на компанията, която управляват.
Въпреки че Уорън Бъфет е прав, че обратното изкупуване на акции може да облагодетелства акционерите на цени, повишаващи стойността, това не е така при повечето подобни корпоративни действия.
Така парите, които биха могли да бъдат похарчени за бъдещ растеж, са пропилени само в полза на висши ръководители, платени въз основа на фалшиви печалби на акция.
Разбира се, това вероятно е причината в миналото Комисията за ценни книжа и борси (SEC) да смятала за незаконно обратното изкупуване на акции, тъй като го е считала за форма на манипулация на пазара.
